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十年消费老司机周晨:​如何在大消费赛道把握投资机会

作者: 来源:中国基金报 发布时间:2020-06-30 浏览:727

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2020年以来,在A股市场,大消费不再是白酒股的独角戏,海天味业、绝味鸭脖、良品铺子、妙可蓝多等细分消费行业企业,上演着持续爆发力。消费升级趋势下的投资机会,是近几年最稳妥、最炙热的投资土壤。

国泰君安资管高级投资经理周晨,从2010年开始,已经在大消费研究领域深耕十年。

从一名优秀的研究员成长为投资经理,周晨历经了从“煤飞色舞”年代,到小盘股群魔乱舞,再到核心资产估值重构的不同时期。十年的执着与坚持后,周晨逐渐被磨炼成了大消费领域的“老司机”。

投资选股:如何擒拿超级牛股

捕捉牛股,是件令人兴奋的事儿;偶遇牛股,更会有中彩票的幸福感。

不过天上掉馅儿饼的事儿,总是凤毛麟角,擒牛的背后是长期扎实的研究、前瞻的布局和持续的跟踪。

2018年A股泥沙聚下,周晨于3300多家上市公司中捕捉到了当年逆风而上的牛股,而这只超级牛股也成为国泰君安资管权益产品在2018年能够赢得较小回撤的助力之一。

对于这只牛股的挖掘,周晨坦言则是始自于2017年开启的核心资产估值重构。而作为A股核心资产中的重点行业,白酒行业近进一步加速上行。

2017年初,梳理白酒行业时,周晨发现有家上市公司表面看起来是农业股,但进一步拆解发现,公司养殖、白酒、房地产等多项业务都涉足,业务构成比较复杂。

但是从盈利上看,只有白酒业务是利润主体,其他业务亏损较多,所以这家公司实际上是支白酒股。与此同时,二级市场上,五六倍PB的白酒股遍地都是,而这家公司的PB却长期横亘于两倍左右,明显处于严重低估状态。

在周晨眼中,价值低估不能成为重仓持股的唯一理由,还要取决于公司未来成长的确定性。

于是周晨立即在全国进行实地调研,并和各地经销商了解其销售情况、品牌策略和产品策略。她了解到,该公司白酒产品对经销商而言有足够的盈利空间,周转率也很高,因而经销商自身去推的动力很足。当时,低端白酒并没有全国化的品牌,该品牌未来具备很好的市场想象空间。

  慢慢地,2017年三、四季度,该上市公司除北京主战场外,其他的外部地区拓展有明显变化,销售稳健增长,产品也进行升级,这让周晨给予增持的理由也有了更多的底气。

进入2018年,周晨开始持续跟踪模式:与各地经销商保持每2-3个月的密切互动,持续了解销售情况,进而成功在2018年将市场超级牛股成功擒拿。

过去十年,包括牛股在内的选股自然也是日常功课。而在国泰君安资管内部设立的金股奖、银股奖中,周晨已是常客。

投资观察:消费来源于生活

研究其实实时都在生活中,消费研究更是如此。生活中周晨,也是个有心人。

 出差时,她常常去逛当地超市和商场,观察客流、打折情况、超市货架数量、甚至是地推人员的表现;聚会时,了解亲朋好友对各个白酒品牌的评价;居家时,则会跟着美食视频研究一下最新的调料。

以调味品为例,尽管电商销售模式在消费行业的渗透率持续提高,而调味品还是以线下消费为主,除经销商外,大型商超等终端渠道仍是观察的重点。

在周晨看来,调味品整体品类货架总量相对固定。如果排面数量增加了很多,要看看它是阶段性的促销活动,还是增加了一些新品。

如果某个公司货架排面数量的增加不仅仅是一个地区的,而是全国性铺开,基本上可以预期公司后面新品可能上量会比较快,对公司整个收入会有一定拉动作用。

但是如果折扣力度特别大,周晨也往往会在心里也会打个问号:收入增加了,公司利润会不会差一点?

如果商品都是临近保质期,基本上可以认为之前的销售不是特别好,都压在经销商的库存里了。

这些都会是周晨侧面实地验证的观察角度,最终会看到在行业内部,哪些品牌的竞争力在变强,哪些在变弱。

最近在新冠肺炎复工后,身边不少同事购买了一家上市公司推出的加热饭盒,又引起了周晨注意。她开始做起了功课:研究一下公司各个方面,有没有竞争壁垒,是阶段性的爆发,还是说具有持续性……

投资策略:

行业、公司和管理层都不能少

从研究员到投资经理,坚持自下而上选股策略的周晨在组合搭建上也有自己的想法,那就是好行业、好公司和好管理层都必不可少。

首先,好行业必须满足三个方面:好增速、好格局和好趋势。一个不错的行业,首选需要能够满足年均双位数的增长,最好能有15%。其次就是好格局,好格局比增速更为重要。在这个行业里不能大家都是星星,也有要月亮。通常情况下,伴随行业集中度提升,若行业整体10个点的增长,那么龙头公司会有更高的收入增长。最后,好行业必须要符合整个消费升级趋势的大背景。

划定范围后就是挑公司。就消费品而言,要看品牌力、产品力、渠道力三个方面。由于公司在行业里面的竞争优势不同,各个行业可能侧重点不一样,比如高端白酒品牌更重要,然后中低端白酒可能渠道相对更重要。当然跟财务指标相对照也很重要。

最后就是管理层能力,在周晨看来,管理层能力强、负责任、兢兢业业的工作态度,才能长期的保持公司在行业里面的竞争优势。

从海外的经验结合国内的发展情况来看,消费在整个GDP的占比无疑会继续提升。中国有14亿人口的基础,各个消费领域、各个细分行业发展空间都很大。

从投资的方向来说,顺应经济发展的趋势,着眼消费升级和制造升级两个领域,未来中长期能够获得比较好的投资回报。

和很多投资人士一样,周晨也很喜欢巴菲特。不过,她喜欢的原因则是有所不同,不是因为其优秀的业绩,而是巴菲特能够做到始终坚持自己的投资理念,在自己投资框架之下做决策,不受其他因素的干扰,包括这次对于航空、油气的卖出决策。

对话周晨:

关于大消费热门答案都全在这儿了!

1. 牛股海底捞、绝味等股价持续上涨的逻辑是什么?

周晨:这两个行业我觉得有共同点,行业空间大,增速也还不错,差不多有两位数。过去,我们经常会看到有一些品牌有一段时间很火,然后过一段时间可能也就销声匿迹了,所以未来增长的持续性很重要。

我们4月份调研时发现,各个地方的海底捞已经开始出现排队现象,这表明消费者对海底捞品牌的追求和认可。年报数据也显示,2019年全年店铺数量较2018年增长了60%,但它的翻台率只下降了一点点,也就是说它后面的开店的空间其实还有不少,未来公司增长确定性就更强了。

整个餐饮行业里面的龙头公司确实有一些比较大的进步,尤其是在供应链管理上,比如说中心工厂的建立,像绝味这种,做到每日配送,保持每个店产品的新鲜度,这种事情可能只有行业里面的龙头公司能够做到。它们在行业里面的竞争优势和竞争壁垒相对来说更加确定,然后你就会发现大家都给了非常高的一个估值。

2.啤酒行业的青啤股价创出新高,背后的逻辑是什么,行业格局发生改变吗?

周晨:我觉得源自两方面:啤酒行业格局好转和产品品质升级。

过去行业前几名市占率都比非常高,且差别不是那么大,很多时候都是通过低价来抢占份额。现在,行业首位的华润市场占有率已达到30%,相较后面二三名间的差距拉开,行业开始从要份额转向要利润,竞争激烈程度减弱。其实啤酒本身毛利率是非常高的,竞争趋缓之后费用减少,利润率就会有很明显的提升。

另外,行业内公司的策略有所改变,顺应个性化、品质化产品需求的趋势。当然,这种行业趋势下,不是每一个公司都能充分受益,还要看公司内部的产品策略、销售策略和执行力,是否符合这个趋势才行。

所以类似啤酒的行业格局本来已经比较稳定了,行业前几名从追逐份额转向追求利润,那么很快盈利就可以从利润表体现出来。

3. 以珀莱雅为代表的国产化妆品销售火爆,是销售行业模式改变引发回暖吗?

周晨:化妆品行业每年增速比较稳定,2012年行业之前的增速是15%~25%,之后增速有所下降,但仍在10%以上,期间回落是伴随着百货渠道的调整。

2010年,化妆品行业电商销售模式开始慢慢兴起,电商渗透率每年逐步提升,目前已有25%左右。现在3C的渗透率大概已到40%,未来化妆品行业的电商渗透率还会上升。化妆品不太需要像衣服那样先试穿,然后才会去买。

我个人对国产化妆品的增速还是比较乐观的。从消费情况看,我国主力消费人群为20~40岁,随着年龄的提升,对产品有更强的功能需求,消费的价格也会更高,从需求的角度考虑,化妆品行业还是能够继续增长的。现在的90后、00后群体很注重皮肤管理,相比之前一代人,在化妆品这方面的支出更多。

4.洽洽食品、妙可蓝多等细分行业个股赋予高估值,是否已高估?

周晨:很多消费细分领域出现了高速的增长,这可以分为两类,一类是供给端创造新的产品的推出,比如说奶酪棒、低酒精饮料等;另一类是销售渠道的变化,比如我们说的坚果,产品其实变化不大,市面上产品也很多,但是由于技术进步,供应链、销售方式都出现了很大的变化。归结下来背后根本是顺应了消费升级的趋势。所以我们不能简单看静态的估值高就是高估了,而是看高估值背后隐含的长期增长潜力是否和当前的估值匹配。此外,随着机构投资者占比越来越多,特别是海外投资者占比提高,国内权益市场纳入全球定价体系,我们的标的也会拿去和海外的公司去比较,定价的标尺也随着投资者结构的变化而动态进化。

5.梦洁股份与薇娅的战略合作,如何来看这种网红商业模式?

周晨:这是一个商业模式的改变。对家纺行业而言,产品的同质化强,品牌的区分度也不是很高,公司销售模式中渠道的选择相对来说比较重要。

目前来看,整个行业的增速可能放缓,具体这个合作模式没有任何的壁垒,具有可复制性,对公司、行业的影响现在还显现不出来。这种非常新兴的事物有可能成为颠覆传统的导火索,也有可能仅仅是划过夜空的流星,所以我们目前只能多多跟踪,观察体会。(CIS)

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