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房地产常用投资决策指标解析

作者: 来源:财税评论 发布时间:2020-03-25 浏览:1378

功能介绍 专注于房地产、资本市场和金融机构财税学习和评述,欢迎交流!2018年三季度以来,各主流地产开发商纷纷提升了拿地要求,相关报道比较多的是各开发商对于净利率的要求普遍提升至10%以上。但前端融资和快速销售在融资成本较高和后期售价有较大涨幅时,对项目的净利率、IRR都会产生影响,需要综合项目整体进行调整。


2018年三季度以来,各主流地产开发商纷纷提升了拿地要求,相关报道比较多的是各开发商对于净利率的要求普遍提升至10%以上。本人曾在帝都做过投资测算,也参与过魔都哏都项目评审,谈谈对此一些浅显看法。

经历了2017年的疯狂拿地时代,各开发商联合拿地已成主流,一片和谐声中,各家测算模式也不再那么神秘,综合来看,各家决策依据虽不尽相同,但关注指标也是项目最关键指标,主要有以下几个:净利率(静态)、年化ROE(静态)、项目IRR(动态)、股东资金IRR(动态)、股东资金回收期、股东资金峰值。各指标均有一定决策指导意义,侧重点各不相同,也各有优缺点。

1. 先谈各开发商最看重的净利率指标

是否拿地最关注项目盈利状况,这个逻辑是毋庸置疑的。

净利率=净利润/营业收入,这个静态指标,反应的是每平米销售创造的净利润和销售单价(不含税)的比例关系。这是一个需要具体分析的指标,会计上的净利率,股东投入部分资金是不计息的,如果投资测算与会计计算公式一致,用这个指标来决策投资,无疑是相对片面的,因为不管要求10%还是12%的净利率,这都是一个全周期的指标,显然三年和五年时间实现这个指标,对股东的意义完全是不一样的。而且如果预期房价上涨,假设不存在外部融资的情况下,一直捂盘惜售,那么这个指标一定是可以提升的。

为克服静态指标不考虑股东资金时间价值的问题,大部分开发商在测算时采取了股东投入资金计息的方式,即项目拖的时间周期越长,股东资金的计息越多,这时候变成了另外一个逻辑,当预期售价的增幅大于占用资金考核计息成本,项目的净利率也会提升。从这个角度来看,个人赞同股东资金计息,否则项目采取不融资和后期涨价的方式,投资测算利润率会是最高的。

测算中影响净利率的因素很多,为提升该指标的方式主要有以下手段:用低成本融资置换高成本股东资金;预期售价增幅大于融资成本时,拉长销售周期;成本分判考虑及时按进度支付,避免乙方垫资增加成本等等

另一个修正指标是投资口径的ROE(股东资金收益率)=净利润/股东资金累计加权占用总额,与财务分析口径不同,这里的净资产采用股东资金加权占用总额,计算结果是股东投入资金的年均收益率,克服了净利率指标不考虑开发周期的问题,但也是一个相对静态指标,未考虑资金的时间价值因素。同时当项目为股东提供富余资金时并未考虑倒计息因素,也是该指标的一个缺陷。

2. 谈完上文的静态指标,下面分析一下动态指标。

先说一下IRR,即内部收益率,资金流入现值总额与资金流出现值总额相等,净现值等于零时的折现率。

项目IRR,是项目投入资金的年化收益率。这个指标解决了静态指标不考虑时间价值的问题,但是单纯根据项目收益率来决策是否值得投资,也是值得商榷的。

站在股东角度,未考虑融资的杠杆效应的前提下不该简单通过项目IRR做出决策。另外,年化收益率的考虑方式,忽略了项目的投资年限,如果项目投资期限过短,那么将面临再投资选择的风险

为克服项目IRR站在项目角度决策的问题,股东资金内部收益率,即股东IRR反映股东投入资金的年化收益率。一般来讲,盈利项目股东资金占用时间小于项目资金整体占用时间,所以也同样存在再投资风险。同时,利用内部收益率决策,要关注融资杠杆问题,如果融资在总投中占比过大,时间过长,那么自有资金风险随之加大,要求的收益率需要进一步提升,所以单单关注股东资金IRR做出决策也是片面的,应综合股东资金风险的提升和项目IRR来做出决策。

测算中,要提升项目IRR指标,需要考虑的就是时间价值因素。当预期售价增幅大于当前项目IRR时,延长销售周期可提升该指标;销售回款安排上,在合理时间范围内缩短回款周期;资金支付层面,如果乙方垫资成本低于项目IRR,尽量做到晚支付

股东资金IRR在项目IRR的基础上,更多受外部融资影响,项目IRR高于外部融资成本时,外部融资金额越大占用时间越长,股东IRR会越高,但这同时会侵蚀项目净利润,从这个角度讲,它和净利率是此消彼长关系。

3. 资金投入和回收指标

股东资金回收期,顾名思义,是股东收回投入资金的期限,这是追求快周转的公司非常关注一个指标,这种风格的公司恨不得今天支付地价款,下个月就把股东资金回收,以便于快速扩大规模,这种模式实现快周转是没问题的,某园已经把此模式演绎到极致。

有相关分析说这是一个股东资金安全性指标,事实并非如此,项目公司后期如果没有盈利,同样需要股东资金支持的,这个指标单纯是一个周转效率指标,而非项目盈利指标。不过快周转带来的规模效益,对公司品牌效益的提升,也是对盈利指标的很好的补充,所以就算最后利润率较低而实现了品牌的提升,也是一种收获。

根据杜邦分析模型,净资产收益率=销售净利率*资产周转率*权益乘数,在地产行业可以改成净资产收益率=销售净利率*存货周转率*权益乘数(全周期负债均值/股东资金均值),可见只要实现快周转,牺牲一点净利率是可接受的,只要存在可以复制的再投资机会。

至于股东资金投入峰值,在资金充裕的时代,各开发商考虑的不是太多,现在五行缺金的年代,开始考虑投入资金和撬动规模的比例关系了,和快周转目的相同,想用少的资金投入迅速做大规模,成了投资决策的一个考虑因素。峰值固然要考虑,需要提前的资金安排,同时峰值的占用周期,这是一个非常重要的因素,长期大量占用股东资金的项目对项目和股东来讲,都要重点关注。

同样这两个指标在测算中也是可调整的:前端融资(最好在土地款缴清前)可以减少股东资金峰值和占用周期,快速周转开盘,大面积同时推售,可以加速股东资金回收。

但前端融资和快速销售在融资成本较高和后期售价有较大涨幅时,对项目的净利率、IRR都会产生影响,需要综合项目整体进行调整



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